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Publicado en IBEX 35 Viernes, 13 de abril de 2018 00:00

IAG posible OPA por Norwegian: dilución solo en corto plazo

Bankinter | IAG tomaba esta semana un 4,6% en Norwegian: estimamos que habrá invertido unos 34 millones de euros, tomando como referencia el cierre de Norwegian del miércoles, puesto que el jueves subió nada menos que +47,2% (hasta 264 coronas noruegas) y con un volumen negociado de aproximadamente 10 veces lo normal por la especulación de que IAG termine lanzando una OPA sobre el 100%.

 

Consideramos altamente probable que IAG termine comprando Norwegian, porque su encaje estratégico es bueno (rutas complementarias y eliminaría un competidor low cost) pero sería una operación dilutiva en el corto plazo, lo que probablemente castigará la cotización (-2%/3%).

 

  • Las rutas de IAG y Norwegian son, en términos generales, complementarias: la primera es líder en Reino Unidos y Estados Unidos, además de Latinoamérica y España, mientras que la fortaleza de la segunda es países nórdicos/sur de Europa (aunque el 19% de sus operaciones compiten con Vueling desde Barcelona).

 

  • Encajaría en una estrategia de holding articulada en base a marcas y rutas. IAG es hoy un holding construido en base a una cartera de marcas y rutas complementarias (Iberia, British Airways, Vueling, Air Lingus y Level), lo cual tiene sentido en un sector en continua concentración. Desde esa perspectiva estratégica Norwegian encajaría como otra “pieza” más, aportando una especialización en rutas complementaria con las actuales de IAG.

 

  • IAG eliminaría un competidor por coste y rutas que, además, empieza a causarle cierto daño en márgenes desde el momento en que Norwegian compite en ciertas rutas con Vueling desde Barcelona y con un enfoque low cost.

 

  • Coste asumible, pero impacto dilutivo (aprox. -4,5%/-5% en BPA). Consideramos razonable el coste a pagar por esta adquisición si se analiza desde una perspectiva estratégica, incluso después de la fuerte subida especulativa del jueves de Norwegian (+47,2%, tras la cual capitaliza 1.100 millones de euros).

 

El único aspecto negativo de una operación que consideramos altamente probable es que sería dilutiva para IAG, al menos en el corto plazo: Norwegian tuvo en 2017 un Ebitda negativo de -2.000 millones de coronas (aprox.-208 millones de euros) y unas pérdidas en términos de BNA de -299 millones de coronas (unos 31 millones de euros), con una deuda (que consolidaría en IAG) de aprox. 2.000 millones de euros (1.943 millones de euros según nuestros cálculos a cierre de 2017). Si este año cerrase con unas cifras similares (no parece que pueda mejorarlas y su situación financiera es tan delicada que “dejarse comprar” podría ser su mejor desenlace), estimamos que la dilución del Ebitda sería de aprox. -5,3% y en términos de BNA entre -5,5% y - 4,1% (dependiendo del coste al que pueda financiar esta adquisición).

 

El impacto final de corto plazo sobre la cotización de IAG probablemente será ligeramente negativo en el cierre semanal (¿-2%/3%?) porque, aunque el buen encaje estratégico contrarrestará parcialmente la dilución, el impacto de esta se impondrá en el muy corto plazo.

 

IAG (Comprar; Cierre 7,022 euros; Precio Objetivo: 8,3 euros).  

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